摘要 新三板公司与A股上市公司差别很大，一方面新三板挂牌不同于首次公开发行(IPO)上市，是起点而非终点;另一方面多数新三板公司处于成长前期，不确定性很大，不像大多数的A股公司已经进入常规成熟的发展轨道。 VC/PE投资新三板同样面临退出难题。其退出主要包括两大渠道，一是并购退出，二是转板。如果新三板公司能够转板进入创业板，那么估值水平必然将得到极大提升。所以，对于VC/PE而言，投资新三板的收益前景乐观。而从目前情况来看，随着新三板并购市场日趋活跃，并购退出将成为VC/PE退出的主要通道。 马去雄风在，羊来福气生。新三板市场在刚刚过去的马年中，可谓“一马当先”，新增挂牌企业数量、股票交易量以及市场建设等方面都实现了重大突破。展望羊年，挂牌公司数量或将超过主板上市公司的总数，市场的流动性将会得到显著改善，更多机构投资者会进入这个市场，竞价交易、分层管理和转板等重磅制度也将到位，届时新三板市场的流动性和吸引力或将有实质性提升。 新三板市场超预期的快速发展，让众多私募股权机构深度参与其中。与此同时，部分机构设立新三板机构主题基金，在存量投资的基础上，加大了对新三板市场的布局。 分层进一步提升市场活跃度 未来三五年内，新三板将迎来制度红利释放带来的前所未有的系统性机会。数据显示，2014年新三板挂牌企业呈现了爆发式的增长，当年挂牌企业数量增加1233家，比2013年增长355%，超过了之前从2006年到2013年八年所积累的数量，累计达到1580家。 从交易量来看，新三板交易也在2014年开始爆发，全年新三板交易量达到22.75亿股，较2013年增长了11倍。从成交金额看，2014年成交额就飙升至130亿元，为此前8年总和的近4倍。成交额创下新高的同时，2014年的新三板整体市盈率从年初的不到20倍上升至年底的30倍，做市标的公司的平均市盈率为40倍。 进入2015年，市场整体市盈率仍在上升。据齐鲁证券统计，截至2015年1月31日，新三板共有挂牌公司1867家。在1月的最后一周，新三板成交了10.89亿元，其中268家公司有成交。有成交的268家公司平均市盈率40.05倍;新三板整体市盈率为31.07倍。 更为重要的是，2015年新三板的市场分层将有实质性进展。“根据证监会的部署，预计快则从2015年下半年起，现有新三板将进行分层，并分为A、B、C三层结构。即A层竞价交易层、B层做市商交易层、C层协议转让交易层。”华鑫证券分析称，能进入实行竞价交易的A层，在交易层面上与现有的创业板和主板基本上没有大的区别。而根据监管层已披露的信息，未来在分层实施后，投资三板的账户资格将会降低到100万元乃至50万元的门槛。这无疑对提升新三板市场交易活跃度、缩小新三板公司与创业板公司估值差、改变新三板市场形象和影响等方面具有最直接的催化作用。 新三板成PE并购退出新战场 新三板市场超预期的快速发展，让众多私募股权机构深度参与其中。老牌VC/PE中，就挂牌企业数量而言，启迪创投、深创投、九鼎投资、达晨创投等机构位居前列，其中存量项目占据较高比例。与此同时，部分机构设立新三板机构主题基金，在存量投资基础上，加大对新三板市场的布局;同时，近几年来，围绕新三板主题，有一批新兴创投机构极为活跃，例如东方汇富、天星资本、凤博投资等。 “对于VC/PE而言，新三板的上市公司很多属新兴产业，这一点跟中小板和创业板上市公司类似。而与中小板和创业板上市公司相比，由于流动性差和风险高的原因，新三板公司的估值水平普遍很低。2014年8月做市交易模式开始在新三板推行以来，有做市商的公司股票流动性得到大幅改善，市盈率水平提升了三成左右。”有业内人士分析称，如果新三板公司能够转板进入创业板，那么估值水平必然将得到极大提升。所以，对于VC/PE而言，投资新三板的收益前景乐观。 在业内看来，VC/PE投资新三板同样面临退出难题。其退出主要包括两大渠道，一是并购退出，二是转板。从目前情况来看，随着新三板并购市场日趋活跃，并购退出将成为VC/PE退出的主要通道。在并购方面，投中研究院预计，未来新三板市场并购速度与规模将快速增长。新三板作为中小型企业的挂牌交易所，其完全具备主板后备库的资质。此前企业往往需要耗费大量的时间及精力去发掘可供并购的标的企业，而新三板的发展为企业提供了优质的标的资源。其中，2014年8月，大智慧90亿元收购湘财证券更是引起市场强烈关注，新三板俨然成为上市公司收购标的池。 “首先，自2014年以来，国家从政策方面进行了多项金融改革，其中就包括上市公司及非上市公司在并购方面监管放松。其次，许多业务稳定、资质优良的企业陆续挂牌新三板，这些公司不少属于具有技术优势和模式创新的公司。最后，部分新三板公司有创投背景，在转板尚未实行、IPO通道不畅的情况下，创投通过推动并购实现退出或是最佳选择。”投中研究院认为，正是如上几点促成了眼下的新三板的并购热潮。 而2015年新三板转板制度有望实现突破。申银万国首席分析师桂浩明表示，2015年新三板的更大发展不是规模扩张，而是层次提升。在当前阶段，优先且关键的是实施市场分层制度、竞价转让、投资者门槛调整、转板退市等制度需要分层作为基础和统筹。市场分层是推进制度建设、丰富市场产品、提升交易所竞争力的基础性制度，分层是新三板“大发展的基础”。 三因素筛选投资对象 无论对于私募股权基金，还是公募基金以及个人投资者而言，新三板投资已在风口，如何选择投资标的是必须要解决的问题。 具体来看，筛选标的时要问三个问题。首先，这个公司经营的是不是一门好生意?这主要涉及行业和商业模式。如果公司已经做到细分行业的龙头，但仍然有空间通过纵向或横向延伸获得突破，那么，其也是不错的标的。此外，商业模式也是考量重点，比如看来在走下坡路的传统产业，若有新的商业模式可以对它进行改造升级，将它已没落的原有优势激活并二次发挥，新商业模式也可能将一门坏生意变成好生意。 其次，这个公司是不是能持续赚钱?再好的行业也有失败者，要关注公司的核心竞争力，比如技术、品牌，但最关键还是公司的核心团队。新三板公司与A股上市公司差别很大，一方面新三板挂牌不同于首次公开发行(IPO)上市，是起点而非终点;另一方面多数新三板公司处于成长前期，不确定性很大，不像大多数的A股公司已经进入常规成熟的发展轨道，公司能否顺利做大，取决于公司管理层的视野和价值观以及执行力和凝聚力，这都是需要重点考量的因素。 最后，这个公司赚钱后是否能跟投资者分享?除了核心团队之外，投资者还需重点关注公司治理问题。新三板公司尽管经历过股改规范，但很多还处于家族企业向现代化公司过渡的阶段，机构投资者毕竟主要还是作为小股东介入，而且投资周期较长，公司即便很赚钱，但小股东能否公平合理地分享收益有很大风险，这就需要格外关注公司治理的问题。 声明：本网站信息及观点仅代表作者看法，中华并购网并不对其准确性、完整性和可靠性做出任何保证。请读者谨慎使用，并自行承担相关责任。任何机构或个人使用本网站，均应遵守中国有关法律与本声明。
